機構認為，債市當前利空有限，股債雙牛格局之下債市較難出現(xiàn)大的趨勢性行情，但往后看可能存在做多契機。預計央行降準降息或者重啟購買國債，實質性貨幣寬松落地前后，債市將迎來上漲；權益市場在牛市格局下出現(xiàn)超預期回踩或者階段性調整，對債市壓制情緒減弱，可能促使債市上漲突破。當前貨幣大幅寬松的必要性不高，央行重啟購買國債的可能性大于降準降息，考慮到權益市場階段性回踩或將出現(xiàn)，三季度尤其是7月下旬至8月可能是債市破局的較好契機。
市場回顧
具體來看，周一早盤資金面均衡偏緊，債市先弱后強維持震蕩，現(xiàn)券期貨尾盤多數走弱，10年期國債和10年期國開債活躍券收益率收報1.660%和1.746%，與上周五基本持平；周二，資金面先緊后松，主要期限資金利率有所上行，債市維持偏強震蕩格局，尾盤10年期國債和10年期國開債活躍券收益率分別為1.654%和1.728%，分別較周一收盤下行1.21BP和1.85BP，10年期與1年期國債收益率利差小幅收窄；周三，央行維持逆回購凈投放對沖稅期走款擾動，資金利率早盤下行，債市小幅震蕩上行，尾盤10年期國債收益率收報1.66%，10年期國開債活躍券收益率收報1.735%，分別較周二收盤小幅上揚0.5BP和0.65BP；周四，債市先強后弱，整體延續(xù)窄幅震蕩格局，現(xiàn)券期貨多數走弱，尾盤10年期國債和10年期國開債活躍券收益率分別為1.662%、1.737%，較周三小幅上行0.3BP和0.2BP；周五，市場資金轉松，債市一度短端走強，央行擬取消債券回購質押券進行凍結的征求意見公布后，現(xiàn)券收益率下行，尾盤10年期國債和10年期國開債活躍券收益率分別收于1.663%和1.74%，較周四上揚0.1BP和0.5BP。
國債期貨主力合約上周五震蕩下行，各期限品種均收跌。其中10年期國債合約T2509跌0.08%，收報108.79；2年期國債主力合約TS2509收報102.09，與前個交易日持平；5年期國債主力合約TF2509收報105.99，跌0.05%；30年期國債主力合約TL2509收報120.46，跌0.22。
轉債方面，中證轉債指數（000832)上周五小幅收漲，466只有交易的可轉債中有299只收漲，0只收平，167只收跌。從全周來看，漲0.67%，周線連收4根陽線。收報453.86，共成交2,190萬手，成交金額3,533億元，環(huán)比增加52萬手，成交量放量127億元；上周有2只轉債上市，分別為錫振轉債（111022）和甬矽轉債（118057），規(guī)模分別為5.2億元和11.65億元，上市首日收盤價格分別為139.90元和127.04元；上周無新債發(fā)行申購。本周有一只利柏轉債（111023) 將于7月22日上市，發(fā)行規(guī)模7.5億元，正股簡稱利柏特（605167），上周五收盤價11.22元。
一級市場
上周，據新華財經統(tǒng)計，全市場共發(fā)行利率債85只，較前一周增加10只，規(guī)模為6,757.83億元，較前一周供給減少335.07億元（下圖）。
具體來看，國債方面，財政部上周發(fā)行5只國債，環(huán)比減少1只，發(fā)行規(guī)模共2,433.10億元，環(huán)比減少499億元。從具體品種來看，上周財政部發(fā)行了3只貼現(xiàn)債和2只超長期特別國債（下表）。
上周，陜西、新疆、大連等地發(fā)行60只地方債，環(huán)比增加15只，總規(guī)模2,511.83億元，環(huán)比增加193.93億元（下表）。
上周央行票據連續(xù)2周無發(fā)行安排；3家政策性銀行發(fā)行了20只金融債，環(huán)比減少1只，規(guī)模為1,650億元，環(huán)比減少30億元（下表）。
信用債方面（下圖），上周共發(fā)行488只，環(huán)比減少19只，規(guī)模3,978.78億元，環(huán)比減少1,763.30億元；具體品種方面，金融債上周發(fā)行26只，共535.5億元；企業(yè)債發(fā)行1只10億元；公司債發(fā)行133只，共916.92億元；中期票據發(fā)行111只，共1,006.64億元；短期融資券發(fā)行85只，共775億元；定向工具發(fā)行17只，共94.8億元；資產支持證券發(fā)行112只，共532.92億元；政府支持證券發(fā)行2只共100億元；可交換債發(fā)行1只7億元；國際機構債上周未發(fā)行。
據新華財經統(tǒng)計，上周有9只債券取消發(fā)行，合計規(guī)模47億元，其中3只為貼標科創(chuàng)債（下表）。
公開市場
上周央行為熨平稅期與政府債發(fā)行擾動，通過公開市場操作與買斷式逆回購持續(xù)進行資金投放。全周，央行共投放7天逆回購17,268億元（下圖），當周7天到期逆回購4,257億元，MLF到期續(xù)作1,000億元，凈投放資金12,011億元；具體來看，央行上周一（7月14日）開展2,262億元7天逆回購操作，同時有1,065億元逆回購到期，凈投放1,197億元；周二央行開展3,425億元7天逆回購操作，同時有690億元逆回購和1,000億元MLF到期，實際凈投放1,735億元，當天并通過買斷式逆回購投放14,000億元；周三央行開展5,201億元7天逆回購操作，同時有755億元逆回購到期，凈投放4,446億元；周四央行開展4,505億元7天逆回購操作，當天有900億元逆回購到期，凈投放3,605億元；周五央行開展1,875億元7天逆回購操作，到期847億元，凈投放1,028億元。數據顯示，本周（7月21日-25日）央行逆回購到期資金17,268億元，MLF到期2,000億元，國庫定存到期1,200億元。
海外債市
上周一，由于消息面的缺乏，市場較為清淡，美債與前一周五基本持平；周二，CP環(huán)比攀升0.3%，年通脹率達到2.7%，引發(fā)投資者對特朗普總統(tǒng)關稅影響的擔憂。美債走勢分化，中短期美債收益率盤前多數上行，其中2年期美債收益率漲0.6BP至3.904%，10年期美債收益率跌0.2BP至4.425%，30年期美債收益率跌0.6BP至4.967%；周三，PPI數據公布后，美債收益率全線走低，中短期品種跌幅較大，截至收盤時，2年期美債收益率下跌7BPs至3.988%，10年期美債收益率下跌4BPs至4.46%，30年期美債收益率持平于5.01%；周四，美債收益率小幅波動，其中2年期收益率上行3BPs至3.91%，10年期美債收益率漲1BP至4.47%，30年期美債收益率持平；周五，美債繼續(xù)小幅波動，2年期收益率跌3BPs至3.88%，長期美債收益率與周四基本持平，10年期美債收益率跌3BPs至4.44%，30年期美債收益率跌1BP至5%。
上周五歐債小幅波動，歐債開盤后全線下行，收益率小幅上揚，尾盤轉跌。截至收盤，10年期德債收益率跌1.3BP至2.688%，10年期意債收益率跌1.5BP至3.564%，10年期法債收益率漲1.2BP至3.385%。從全周來看，10年期德債收益率跌0.8BP，與上月同期相比漲14.9BPs，與去年同期相比漲21.2BPs；10年期意債收益率從全周來看跌4.1BPs，與上月同期相比漲4.7BPs，比去年同期下跌22.2BPs；10年期法債收益從全周來看，跌3.6BPs，與上月同期相比漲12.9BPs，比去年同期漲了25.6BPs。
其他市場方面，英債周五小幅波動，走勢分化，截至收盤，2年期英債收益率微漲0.2BP至3.914%，10年期英債收益率跌0.1BP至4.673%，30年期英債收益率漲0.4BP至5.514%。；從全周來看，10年期英債收益率漲4.2BPs，與上月同期相比漲14.8BPs，與去年同期相比漲54.2BPs。
亞太市場方面，上周一，日債遭投資者拋售，其中超長期日債收益率大幅上行逾11BPs。三井住友日興證券策略師指出，長期日債周一延續(xù)跌勢，收益率接近歷史最高水平。這表明投資者對日債的需求正在減弱，市場情緒較為悲觀。投資者因預期到選舉后的政策不確定性而采取保守態(tài)度，減少對長期日債的投資，從而推高了收益率。截至上周五，日債收益率全線下行，其中2年期日債收益率跌1.8BP至0.766%，10年期日債收益率跌3.4BPs至1.524%，20年期日債收益率跌4.7BPs至2.531%，30年期日債收益率跌1.8BP至3.071%。
要聞回顧
國內方面，7月14日，人民銀行副行長鄒瀾在國新辦發(fā)布會上稱，中國不尋求通過匯率貶值獲取國際競爭優(yōu)勢。人民銀行的匯率政策立場是清晰和一貫的，將繼續(xù)堅持市場在匯率形成中的決定性作用，保持匯率彈性，同時強化預期引導，防范匯率超調風險，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定。
7月14日，人民銀行、金融監(jiān)管總局和證監(jiān)會印發(fā)《綠色金融支持項目目錄（2025年版）》。為加強綠色金融市場流動性，提升綠色金融資產管理效率、降低識別成本，目錄統(tǒng)一適用于各類綠色金融產品。滬深北交易所上市及股票發(fā)行、新三板掛牌及股票發(fā)行業(yè)務暫不適用。
中央城市工作會議7月14日至15日在北京舉行，會議為城市工作作出新的重要部署。會議總結新時代以來我國城市發(fā)展成就，分析城市工作面臨的形勢，明確做好城市工作的總體要求、重要原則、重點任務，為做好新時代新征程的城市工作提供了根本遵循。
7月14日，央行提前一天公布買斷式逆回購操作。央行稱，為保持銀行體系流動性充裕，7月15日，將以固定數量、利率招標、多重價位中標方式開展14000億元買斷式逆回購操作，其中3個月（91天）操作規(guī)模為8000億元，6個月（182天）操作規(guī)模為6000億元。
7月16日，國務院常務會議提出做強國內大循環(huán)。會議指出，要聚焦突出問題，提高政策精準度和可操作性，加強部門間協(xié)同配合，匯聚政策落實的合力，加快破解制約國內大循環(huán)的堵點卡點。有關部門要進一步優(yōu)化政策設計，認真聽取各方面意見建議，積極幫助地方和企業(yè)解決困難、促進發(fā)展，齊心協(xié)力推動經濟持續(xù)向好。
7月17日，首批10只科創(chuàng)債ETF正式登陸資本市場，由此，信用債ETF擴容至21只。不到一個月，科創(chuàng)債ETF完成了從申報、獲批、發(fā)行、成立到上市的全流程，為債券資產尤其是創(chuàng)新標的的被動型投資提供了充足選擇。
7月18日，商務部稱，我國消費主引擎和穩(wěn)定器作用增強，強大國內市場優(yōu)勢凸顯。消費市場規(guī)模穩(wěn)居全球第二，過去四年社零總額年均增長5.5%，今年有望突破50萬億元人民幣。服務消費保持較快增長，居民服務性消費支出占比提升3.5個百分點，達到46.1%。
人民銀行18日公告稱，為加快多層次債券市場發(fā)展和統(tǒng)一金融市場登記托管、結算清算規(guī)則制度的重要部署，研究起草了《中國人民銀行關于修改部分規(guī)章的決定（征求意見稿）》（簡稱“《決定》”）。征求意見擬取消對債券回購質押券進行凍結等規(guī)定。
深交所上周五發(fā)布關于試點公司債券續(xù)發(fā)行和資產支持證券擴募業(yè)務有關事項的通知。發(fā)行人可以使用有效期內的公開發(fā)行公司債券注冊文件或者非公開發(fā)行公司債券掛牌條件確認文件向本所申請發(fā)行備案，參與續(xù)發(fā)行業(yè)務。
國際方面，美聯(lián)儲最新經濟報告顯示，近幾周經濟活動有所增加，但前景“中性至略微悲觀”，企業(yè)報告稱，進口關稅上調給價格帶來上行壓力。美聯(lián)儲在褐皮書中指出，“各行各業(yè)的聯(lián)絡人都預計未來幾個月成本壓力仍將居高不下，這增加了消費者物價在夏末開始更快上漲的可能性。”
歐盟執(zhí)委會提出一項為期7年、總額2萬億歐元（約合2.31萬億美元）的預算，將重點放在經濟競爭力和防御上，同時尋求改革有關農業(yè)和經濟發(fā)展補貼的規(guī)則。
英國央行行長貝利在致G20政策制定者的一封信中強調國際合作對于實現(xiàn)金融穩(wěn)定的重要性。他認為，不確定性繼續(xù)影響全球增長預期。
美國總統(tǒng)特朗普上周三表示，他不打算解雇美聯(lián)儲主席鮑威爾，但拒絕完全排除將其罷免的可能性。特朗普再次對其發(fā)起了新一輪批評，并稱利率應該在1%或更低。
關稅方面，特朗普稱將堅持對日本征收25%關稅，或很快與印度達成協(xié)議。歐盟則表示對美做兩手準備，一邊談判一邊擬定反制清單。
據外媒報道，美國總統(tǒng)特朗普威脅對歐盟進口商品征收30%的關稅，這使歐洲央行的決策變得更加復雜，但不太可能破壞暫停降息的計劃。消息人士表示，這意味著歐洲央行不得不提出新的估計，決策者不得不考慮比他們在6月時所認為的更消極的結果。
重要數據
國內方面，6月末，廣義貨幣（M2)余額330.29萬億元，同比增長8.3%。狹義貨幣（M1)余額113.95萬億元，同比增長4.6%。流通中貨幣（M0)余額13.18萬億元，同比增長12%。上半年凈投放現(xiàn)金3633億元；人民幣貸款增加12.92萬億元，存款增加17.94萬億元。6月份銀行間人民幣市場同業(yè)拆借月加權平均利率為1.46%，質押式債券回購月加權平均利率為1.5%。
7月14日，海關總署公布數據顯示，以美元計價，上半年我國出口同比增長5.9%，延續(xù)正增長，增速較1-5月收窄0.1個百分點；進口同比下滑3.9%，降幅較1-5月收窄1.0個百分點；貿易順差實現(xiàn)5859.6億美元。以人民幣計價，上半年我國出口同比增長7.2%，增幅較1-5月持平；進口同比下滑2.7%，降幅較1-5月收窄1.1個百分點；貿易順差實現(xiàn)42125.1億元。
國家統(tǒng)計局7月15日發(fā)布數據顯示，上半年國內生產總值同比增長5.3%，增速比去年同期和全年均提升0.3個百分點。分季度看，一季度GDP同比增長5.4%，二季度GDP同比增長5.2%。上半年國民經濟頂壓前行、穩(wěn)定運行，主要指標好于預期，“穩(wěn)”的態(tài)勢持續(xù)，“進”的步伐堅定，“新”的動能累積，“暢”的循環(huán)改善，高質量發(fā)展扎實推進。
據人民銀行金融司，2025年上半年，債券市場發(fā)行各類債券44.3萬億元，同比增長16%；債券凈融資8.8萬億元，占社會融資規(guī)模增量的比重為38.6%，有力支持了積極財政政策的實施和實體企業(yè)的融資。上半年政府債券發(fā)行13.3萬億元，公司信用類債券發(fā)行7.3萬億元，金融債券發(fā)行6萬億元。債券融資繼續(xù)向重點領域傾斜，民營企業(yè)債券上半年發(fā)行3500多億元，綠色、科技等相關債券發(fā)行超過1萬億元。2025年6月，公司信用類債券平均發(fā)行利率2.08%，較去年同期下降32個基點，實體經濟融資成本進一步降低。
交易商協(xié)會數據顯示，截至6月末，經協(xié)會注冊熊貓債累計發(fā)行 7868 億元；存續(xù)金額2628 億元，同比增加508 億元。今年以來，外資在境內發(fā)債融資熱情不減。上半年，交易商協(xié)會共完成 1535 億元熊貓債注冊，同比增長 165%，發(fā)行規(guī)模為 844 億元，其中外國政府類機構和國際開發(fā)機構發(fā)行235 億元，同比增長161%一系列標志性項目落地形成示范效應。
海外方面，上周二，美國勞工統(tǒng)計局發(fā)布的2025年6月CPI報告顯示，6月CPI同比上漲2.7%，略超預期2.6%，前值2.4%；環(huán)比0.3%符合預期，前值0.1%。與此同時，美國6月核心CPI同比上漲2.9%符合預期，高于前值2.8%；環(huán)比漲幅從前月的0.1%小幅回升至0.2%，但低于預期0.3%，為連續(xù)第五個月低于預期。周三，美國勞工統(tǒng)計局發(fā)布的報告顯示，與5月份相比，生產商面臨的定價環(huán)境有所緩和，當月PPI環(huán)比增長0.3%、同比增長2.7%。盡管6月份汽油價格上漲，但服務價格的下跌壓低了整體指數。
英國國家統(tǒng)計局（ONS）周三公布的數據顯示，英國6月年通脹率達到3.6%，超出預期。接受路透社調查的經濟學家此前預計，通脹率在5月份達到3.4%后，在截至6月份的12個月內將達到3.4%。6月份的核心通脹率同比上漲3.7%，高于截至5月份的12個月的3.5%。
美國財政部7月17日公布的5月TIC報告顯示，主要海外投資者持有美債規(guī)模增加324億美元，總規(guī)模已連續(xù)三個月超過9萬億美元。日本、英國和中國大陸當月美債持倉相對穩(wěn)定，其中，日本和英國持有美債分別小幅增加5億和17億美元；中國大陸連續(xù)三個月減持美債，5月減持9億美元，同比持倉減少120億美元。
上周五上午公布的密歇根大學 7月份消費者信心調查顯示，美國整體信心指數較6月份上升1.8%，至61.8，與預期完全一致，為2月份以來的最高水平。消費者對1年期和5年期通脹的預期均下降，降至2月份以來的最低水平。
機構觀點
浙商固收：6月以來10年國債利率始終在1.65%附近窄幅震蕩，后續(xù)預計仍需要選擇方向。債市或將受益于權益市場，二浪回踩在三季度先走出利率突破下行趨勢，隨后四季度權益市場進入三浪上漲，10年期國債收益率或將再次上行，因此三季度尤其是7月下旬至8月是把握下半年債市勝負手的關鍵時期。
中金固收：預計下半年國內經濟下行壓力或加大，經濟復蘇需要更多宏觀政策對沖。我們預計下半年貨幣政策放松可能加快，流動性有望保持寬松，繼續(xù)看好國內債券市場，債券收益率或將進一步下行，10年期國債收益率或將降至1.3%-1.4%，繼續(xù)建議投資積極參與相應交易機會。
國盛固收：從利差角度來看，無論是長短利率債的期限利差，還是短利率債和資金的利差，都已經修復到去年上半年水平附近，后續(xù)中短債預計將恢復到正常走勢。往后看，一方面，基本面與利差關系來看，基本面承壓情況下，中短利率債繼續(xù)偏弱概率有限；另一方面，如果央行開啟國債買賣，將對中短債產生更為重要的影響。因此，中短債相對偏弱的表現(xiàn)可能接近尾聲，有望回歸債市主趨勢，如果央行開啟國債買賣，存在強于大勢的可能。